Đầu tư theo sóng tăng vốn của các công ty chứng khoán: Liệu có thành công?

Bước sang 2021, thị trường chứng khoán liên tục lập đỉnh cao mới với thanh khoản cả tỷ USD mỗi ngày. Như chúng tôi đã phân tích trong [bài viết trước đây](http://iwealthclub.com.vn/content/perma?id=143684), các công ty chứng khoán đang được hưởng lợi rất lớn từ điều này. Cùng với sự tăng trưởng của thị trường, các nhà đầu tư cũng đang chứng kiến một làn sóng tăng vốn của các công ty chứng khoán để phục vụ nhu cầu kinh doanh. Vậy đầu tư theo câu chuyện tăng vốn của các công ty chứng khoán sẽ có lời hay không? Chúng tôi thực hiện thu thập dữ liệu về giá và các đợt tăng vốn của tất cả các công ty chứng khoán kể từ khi niêm yết đến giờ. Các hình thức tăng vốn phổ biến mà các công ty chứng khoán hay sử dụng được chia ra làm 3 loại: (1) phát hành cổ phiếu thưởng, (2) phát hành cho cổ đông hiện hữu, và (3) phát hành riêng lẻ. Với mỗi hình thức, chúng tôi thống kê biến động giá cho các kỳ T+1, T+3, T+5, T+10, T+20, T+30, T+60 với ngày T là ngày thông báo về đợt phát hành. Với hình thức đầu tiên là ***phát hành cổ phiếu thưởng***, nguồn vốn trả cổ phiếu thưởng có thể được trích từ nguồn thặng dư vốn và lợi nhuận giữ lại. Giá trị vốn chủ sở hữu sẽ không đổi vì vốn điều lệ tăng nhưng nguồn thặng dư vốn và lợi nhuận giữ lại giảm đi tương ứng. Hình 1 thể hiện kết quả thống kê biến động giá của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành cổ phiếu thưởng. Hình chữ nhật thể hiện phân bổ lợi nhuận nếu đầu tư từ ngày T với vạch đen ở giữa thể hiện giá trị lợi nhuận trung bình. Các giá trị đột biến được thể hiện bằng các đường kéo dài ngoài hình chữ nhật. Dựa vào hình 1, chúng ta có thể thấy đa phần các cổ phiếu có xu hướng giảm giá và nếu nhà đầu tư mua tại ngày T thì phần lớn bị lỗ trong khoảng thời gian 2 tháng sau khi có thông báo.   **Hình 1: Biến động giá của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành cổ phiếu thưởng**  Hình 2 thể hiện chi tiết biến động giá của từng cổ phiếu trong trường hợp phát hành cổ phiếu thưởng với màu xanh là giá tăng và màu đỏ là giá giảm. Ngoại trừ FTS và HCM, bảng màu nghiêng nhiều về màu hồng nhạt (giảm nhẹ) trong vòng 10 ngày kể từ ngày T nhưng thể hiện rất rõ xu hướng giảm mạnh từ ngày thứ 10 đến ngày thứ 60. **Hình 2: Biến động giá trung bình của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành cổ phiếu thưởng**  Với hình thức tiếp theo là ***phát hành cho cổ đông hiện hữu***, công ty sẽ phát hành thêm cổ phần và bán toàn bộ số cổ phần đó cho tất cả các cổ đông theo tỷ lệ cổ phần hiện có của họ tại công ty. Hình thức tăng vốn này sẽ làm gia tăng giá trị vốn chủ sở hữu và giúp công ty chứng khoán có tiềm lực để đẩy mạnh kinh doanh nguồn vốn, gia tăng cho vay margin và các hoạt động khác. Đáng chú ý là phản ứng của giá cổ phiếu sau khi có thông báo phát hành cho cổ đông hiện hữu cũng không khá hơn. Hình 3 thể hiện phân bổ lợi nhuận nếu đầu tư từ ngày T. Đa phần các cổ phiếu có xu hướng giảm giá và mức lợi nhuận trung bình đều < 0% trong khoảng thời gian 2 tháng từ ngày thông báo. **Hình 3: Biến động giá của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành cho cổ đông hiện hữu**  Tương tự, hình 4 cho thấy biến động chi tiết của các cổ phiếu từ ngày T+1 đến T+10 khá cân bằng nhưng từ ngày T+20 trở đi xu hướng giảm thấy rõ với sắc đỏ chiếm ưu thế. **Hình 4: Biến động giá trung bình của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành cho cổ đông hiện hữu**  Với hình thức cuối cùng là ***phát hành riêng lẻ***, đây là hình thức phát hành trong phạm vi một số các nhà đầu tư nhất định (thông thường là các nhà đầu tư tổ chức) với những điều kiện hạn chế. Vốn chủ sở hữu tăng lên sẽ giúp công ty chứng khoán có nguồn vốn để đẩy mạnh hoạt động kinh doanh. Tuy nhiên, các cổ đông hiện hữu của công ty có thể phải đối mặt với rủi ro pha loãng khi tỷ lệ sở hữu của họ giảm đi và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận không đi cùng với tốc độ tăng vốn. Hình 5 thể hiện biến động giá của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành riêng lẻ. Kết quả cũng khá tương tự khi giá cổ phiếu nghiêng nhiều về xu hướng giảm. Mức lợi nhuận trung bình hầu hết là < 0%. Tuy nhiên cũng có một vài giao dịch đột biến với tỷ lệ tăng giá lên đến 100% nhưng cũng chỉ là một số rất ít. **Hình 5: Biến động giá của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành riêng lẻ**  **Hình 6: Biến động giá trung bình của cổ phiếu từ ngày có thông báo phát hành riêng lẻ**  Xem chi tiết biến động giá trung bình của các cổ phiếu (hình 6) ta thấy mảng màu nóng (xu hướng giảm) chiếm ưu thế và chỉ có một vài mã chứng khoán nhỏ như DSC, ORS… có xu hướng tăng mạnh trong vòng 2 tháng sau ngày công bố. ***Vậy nguyên nhân gì có thể dẫn đến diễn biến giá tiêu cực như trên?*** Chúng tôi nhận thấy rằng một trong những lý do có thể xuất phát từ thời điểm tăng vốn và hiệu quả sử dụng đồng vốn của các công ty chứng khoán. Chúng tôi quan sát thấy các công ty chứng khoán (đặc biệt là các công ty lớn) thường tăng vốn vào thời điểm thị trường chứng khoán tăng mạnh. Trong điều kiện thị trường như vậy, nhu cầu về giao dịch, vay margin của khách hàng tăng và nhu cầu tự doanh, bảo lãnh phát hành… của các công ty cũng tăng. Ngoài ra, nếu như các công ty chứng khoán đã chạm ngưỡng về cho vay margin theo quy định của luật chứng khoán thì việc tăng vốn sẽ đáp ứng nhu cầu kinh doanh. Tuy nhiên, câu chuyện đồng vốn có được sử dụng hiệu quả sau tăng hay không là một vấn đề quan trọng. Nếu như lợi nhuận sinh ra trên đồng vốn mới không được đảm bảo thì định giá của cổ phiếu đó có thể giảm. Hình 7 thể hiện biến động ROE trailing 4 quý của 5 công ty chứng khoán niêm yết có vốn hóa lớn nhất từ Q1/2013 đến Q1/2021. **Hình 7: Biến động ROE của 5 công ty chứng khoán niêm yết có vốn hóa lớn nhất**  Từ năm 2013, HCM có các lần tăng vốn vào Q2/2013 và Q1/2019. SHS tăng vốn vào Q1/2019. SSI tăng vốn vào Q4/2014. VND có các lần tăng vốn vào Q2/2014, Q2/2015, Q1/2018 và Q2/2019. VCI có các lần tăng vốn Q3/2014, Q2/2016, Q4/2016, Q2/2017 và Q2/2018. Ngoại trừ VCI có khả năng duy trì ROE sau tăng vốn khá tốt, ROE của các công ty còn lại phần lớn có xu hướng giảm sau tăng vốn và mất thời gian khoảng 1 – 2 năm để phục hồi về mức trước tăng vốn. Ngoài các lý do trên, khi lượng cổ phiếu mới về tài khoản, các nhà đầu tư sẽ có xu hướng bán ra cũng làm tăng áp lực giảm giá cổ phiếu. ***Kết luận:*** Với làn sóng tăng vốn của các công ty chứng khoán hiện nay, nhà đầu tư cần cẩn trọng xem xét về điều kiện thị trường, khả năng sinh lời của các công ty sau tăng vốn cũng như định giá của các cổ phiếu trước khi giải ngân. Hiện nay trong top 5 công ty nói trên, VCI và VND đã chốt quyền để thực hiện tăng vốn. Ba công ty còn lại là SSI, HCM, và SHS đều chưa có thông báo cụ thể về ngày thực hiện quyền. Khuyến nghị của chúng tôi tại thời điểm này như sau: \-        [VCI](https://tcinvest.tcbs.com.vn/tc-price/tc-analysis?ticker=VCI) **:** **CHỜ BÁN** Kết quả kinh doanh quý 2 dự kiến tiếp tục khả quan nhờ thanh khoản thị trường vẫn ở mức cao. Ngày chốt quyền thực hiện phát hành cổ phiếu thưởng theo tỷ lệ 1:1 là 21/06/2021. Giá cổ phiếu đã tăng 66% kể từ lần khuyến nghị MUA gần nhất ở mức giá 59,500đ/cp tại 12/03/2021. P/E forward đã đạt 17.6x và P/B forward đã đạt 3.6x. Nhà đầu tư không nên giải ngân mua mới và cân nhắc chốt lời dần. \-        [VND](https://tcinvest.tcbs.com.vn/tc-price/tc-analysis?ticker=VND) **:** **CHỜ BÁN** Kết quả kinh doanh quý 2/2021 dự kiến tốt. Công ty đã thực hiện chốt quyền phát hành 214 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu với giá 14,500đ/cp ngày 11/06/2021. Sau tăng, vốn chủ sở hữu có thể đạt \~8,500 tỷ đồng. Giá cổ phiếu đã tăng 32% kể từ khuyến nghị mua ngày 01/06/2021 ở mức giá 50,000đ/cp trước tăng vốn (tương đương 32,500đ/cp sau tăng) và đã đạt P/E forward 14.8x, P/B forward 2.7x. Nhà đầu tư tiếp tục theo dõi xu hướng thị trường để cân nhắc điểm bán phù hợp. \-        [SSI](https://tcinvest.tcbs.com.vn/tc-price/tc-analysis?ticker=SSI) **:** **CHỜ BÁN** Chúng tôi ước tính SSI có thể đạt \~1,600 tỷ đồng lợi nhuận trong 2021, tăng 35% YoY. Với mức giá hiện tại P/E forward đã đạt 24.5x và P/B forward đã đạt 2.6x. Công ty vẫn chưa công bố ngày thực hiện quyền để tăng vốn. Nhà đầu tư cũng không nên mua mới hay gia tăng tỷ trọng mà nên theo dõi thị trường để tìm điểm bán phù hợp. \-        [SHS](https://tcinvest.tcbs.com.vn/tc-price/tc-analysis?ticker=SHS) **:** **CHỜ BÁN** Lợi nhuận trước thuế 6 tháng đạt 600 tỷ đồng (+80% YoY và 80% kế hoạch cả năm). Tuy nhiên nếu chỉ xét quý 2/2021 thì lợi nhuận trước thuế đạt 262 tỷ đồng, chỉ tương đương cùng kỳ năm ngoái. Dự kiến lợi nhuận 2021 tương đương 2020 do năm nay khoản đầu tư vào SHB đang để ở khoản mục AFS nên không được phản ánh vào kết quả kinh doanh. Mặc dù định giá của SHS tương đối thấp với P/E forward 13.4x và P/B forward 2.x nhưng chúng tôi cho rằng cũng đang phản ánh hợp lý kế hoạch hiện tại của doanh nghiệp. Do đó nhà đầu tư cân nhắc chốt lời dần. \-        [HCM](https://tcinvest.tcbs.com.vn/tc-price/tc-analysis?ticker=HCM) **:** **CHỜ BÁN** Kết quả kinh doanh quý 2 dự kiến tiếp tục khả quan nhờ thanh khoản thị trường vẫn ở mức cao. Kế hoạch phát hành thêm 153 triệu cổ phần với giá phát hành 14,000đ/cp vẫn chưa chốt thời gian thực hiện. Nếu tăng vốn thành công, vốn chủ sở hữu của HCM có thể đạt \~7,000 tỷ đồng, tương đương với P/B forward 1.9x và P/E forward đạt 13.9x. Nhà đầu tư đã có cổ phiếu nên tiếp tục nắm giữ và chờ thời điểm thích hợp chốt lời, không nên gia tăng tỷ trọng hay mua mới trong giai đoạn này.