Công ty cổ phần Kinh Đô (KDC) là một trong những nhà sản xuất kinh doanh thực phẩm lớn nhất Việt Nam và đứng thứ 2 thị trường dầu ăn với 30% thị phần. Dầu ăn chiếm khoảng 85% cơ cấu doanh thu của Công ty nhưng nguồn nguyên liệu nội địa chỉ đáp ứng \~30% đầu vào cho hoạt động sản xuất dầu thực vật. Nguyên liệu chính (dầu cọ và dầu nành) được nhập khẩu từ các nhà cung cấp lớn trên thế giới là Malaysia hoặc Indonesia. Như vậy, diễn biến giá dầu cọ và dầu nành của thế giới có thể ảnh hưởng đến kết quả hoạt động kinh doanh của Công ty.
**Hình 1: Diễn biến giá dầu cọ và dầu nành thế giới từ Q1/2016 đến nay (USD/tấn)**
Hình 1 cho thấy giá dầu thế giới tương đối ổn định từ đầu năm 2016 đến đầu năm 2020. Theo World Bank, trong Q3/2021 giá dầu cọ và dầu nành lần lượt đạt mức trung bình 1.129USD/tấn và 1.434USD/tấn, tương đương với mức tăng 50.5% và 65.8% so với cùng kỳ. Đây là mức tăng cao nhất 10 năm trở lại đây do các nguyên nhân:
* Ảnh hưởng thời tiết xấu dẫn đến sự thiếu hụt trong sản xuất đậu nành tại Nam Mỹ và dầu cọ tại Đông Nam Á
* Nhu cầu đậu nành gia tăng, đặc biệt tại Trung Quốc
* Ảnh hưởng dịch bệnh lên nguồn cung ứng của nguyên liệu
**Hình 2: Tương quan giữa giá dầu cọ, dầu nành và biên lợi nhuận gộp, biên lợi nhuận sau thuế của KDC giai đoạn Q2/2016 – Q2/2021**
Chúng tôi đã thử đánh giá mối quan hệ giữa giá dầu nguyên liệu thế giới và lợi nhuận của công ty từ dữ liệu quá khứ để xem xét cơ hội đầu tư vào KDC. Hình 2 cho thấy có mối tương quan âm nhẹ giữa giá dầu nành và dầu cọ đối với biên lợi nhuận gộp của KDC (thể hiện ở đường xu hướng dốc xuống). Điều này có nghĩa là khi giá dầu nành và dầu cọ tăng lên thì biên lợi nhuận gộp của KDC giảm đi. Tuy nhiên, tính giải thích của mô hình không cao khi các chỉ số R2 đều rất thấp (<10%) cho thấy mối tương quan này là không rõ rệt.
Kết quả trên khá bất ngờ cho một doanh nghiệp phụ thuộc hơn 70% vào nguyên liệu nhập khẩu. Trao đổi với doanh nghiệp về vấn đề này, chúng tôi tìm thấy mấu chốt nằm ở cách quản lý rủi ro giá nguyên liệu đầu vào của họ. Vào năm 2015, KDC ký kết bản thỏa thuận hợp tác cùng Felda Global Ventures – một trong những công ty sản xuất dầu cọ thô lớn nhất tại Malaysia và Indo-Trans Logistics Corporation – nhà cung cấp giải pháp logistic để thành lập liên doanh sản xuất. Thỏa thuận này giúp KDC đảm bảo nguồn cung cũng như chủ động hơn về giá dầu cọ nguyên liệu. Bên cạnh đó, trong thời kỳ giá dầu thô tăng cao, KDC có thể linh hoạt nhập nguyên liệu thô về để ép thay cho nhập dầu nguyên liệu. Ngoài ra, KDC cũng sử dụng hợp đồng tương lai khi giao dịch với các khách hàng doanh nghiệp để giảm rủi ro biến động giá đầu vào.
Đối với biên lợi nhuận sau thuế, việc gia tăng giá dầu nguyên liệu hầu như không có ảnh hưởng gì thể hiện ở mô hình có hệ số R2 rất thấp. Lý do là KDC kiểm soát chi phí kinh doanh khá chặt chẽ. Nếu chi phí nguyên vật liệu tăng, công ty sẽ cân đối tiết giảm các chi phí hoạt động khác để đảm bảo chỉ tiêu lợi nhuận.
Lũy kế 9 tháng 2021, KDC đạt doanh thu 7.444 tỷ đồng (+24%yoy) và lợi nhuận sau thuế 488 tỷ đồng (+92%yoy) mặc dù giá dầu tăng cao. Ngày 08/11/2021 tới đây, KDC sẽ tham gia đấu giá số cổ phần của Tổng công ty Công nghiệp Dầu thực vật Việt Nam (Vocarimex) do Tổng công ty đầu tư và kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) thoái vốn. Nếu thành công tỷ lệ sở hữu của KDC tại Vocarimex dự kiến sẽ tăng từ 51% lên 87%.
**Kết luận:**
Chúng tôi khuyến nghị **CHỜ MUA** đối với KDC ở thời điểm hiện tại vì mức tiêu thụ dầu ăn bình quân của người Việt Nam vẫn còn khá thấp nên tiềm năng tăng trưởng mảng dầu ăn của KDC được đánh giá cao. Hơn nữa, KDC đã có động thái quay lại mảng bánh kẹo sau 6 năm vắng bóng và sắp mở cửa chuỗi cửa hàng Chuk Chuk bán kem, trà, và cà phê. Các nhà đầu tư có thể chờ đợi các nhịp điều chỉnh để cân nhắc gia tăng tỷ trọng đối với cổ phiếu này.
**Hình 3: Biến động giá cổ phiếu KDC**
